Nuevas normas que regulan las herramientas de gestión de liquidez en fondos UCITS y AIF abiertos
Temáticas: Distribución de fondos
La Directiva modificada de gestores de fondos de inversión alternativos (AIFMD II) y la Directiva UCITS (UCITSD) introducen nuevas normas que regulan las herramientas de gestión de liquidez (“Liquidity Management Tools” o “LMTs”) aplicables a los AIFM y a las sociedades gestoras luxemburguesas a partir del 16 de abril de 2026, con algunas excepciones parciales en determinados casos.
Estas nuevas normas se establecen en:
- el artículo 16 y el Anexo V de AIFMD II, y
- los artículos 18a y 84(2) y el Anexo IIA de la UCITSD.
El 17 de noviembre de 2025, la Comisión Europea adoptó dos Reglamentos Delegados de la Comisión (los «Reglamentos») en los que se especifican las características de las LMT en virtud de la Directiva AIFMD II y la Directiva UCITSD. En particular, los Reglamentos normalizan el funcionamiento, los umbrales de activación y las metodologías de cálculo de las principales herramientas de gestión de la liquidez en toda la UE, e introducen expectativas comunes en materia de gobernanza y divulgación.
Los Reglamentos se basan en las normas técnicas de regulación (RTS) elaboradas por la AEVM y su entrada en vigor está prevista para el 16 de abril de 2026. Actualmente están sujetos a un período de examen de tres meses por parte del Parlamento Europeo y el Consejo, y se espera que se publiquen en el Diario Oficial de la Unión Europea en el primer trimestre de 2026. Si no hay objeciones, entrarán en vigor 20 días después de su publicación y se aplicarán a partir del 16 de abril de 2026.
A continuación se resumen los principales puntos de interés.
Selección obligatoria de herramientas de gestión de la liquidez
Se deben seleccionar al menos dos herramientas de gestión de la liquidez adecuadas de entre las enumeradas en los puntos 2 a 8 del anexo correspondiente, a saber:
- restricciones de reembolso;
- ampliación de los plazos de preaviso;
- comisiones de reembolso;
- precios variables;
- precios duales;
- gravámenes antidilución; y
- reembolso en especie.
Los fondos del mercado monetario sujetos al Reglamento (UE) 2017/1131 solo pueden seleccionar una herramienta de gestión de la liquidez.
La Directiva AIFMD II no aborda expresamente la situación de los ELTIF. Sin embargo, existen argumentos que respaldan la opinión de que no se debería exigir a los ELTIF que seleccionen al menos dos LMT cuando el Reglamento sobre los ELTIF solo exige la selección de una LMT, basándose en el principio lex specialis derogat legi generali. No obstante, este punto deberá evaluarse a la luz de la estructura específica del fondo.
Uso ordinario frente a uso excepcional de los LMT
Los LMT enumerados en los puntos 2 a 8 de cada anexo pueden utilizarse en el curso ordinario de las actividades del fondo.
Por el contrario, las LMT enumeradas en:
- el punto 1 (suspensión de suscripciones, recompras y reembolsos), y
- el punto 9 (side pockets),
solo podrán utilizarse en circunstancias excepcionales, cuando se justifique teniendo en cuenta los intereses de los inversores del fondo.
Orientaciones de la ESMA sobre la combinación de herramientas
La ESMA distingue entre:
- LMT «cuantitativas» (como las restricciones de reembolso y las ampliaciones de los plazos de preaviso), y
- herramientas antidilución («ADT») (como las comisiones de reembolso, el swing pricing, el doble precio y los gravámenes antidilución).
Aunque no es un requisito legal, la ESMA recomienda seleccionar al menos una LMT cuantitativa y una ADT. En la práctica, esta distinción es relevante a la hora de evaluar si las herramientas seleccionadas abordan adecuadamente tanto las consideraciones de estrés de liquidez como las de protección de los inversores.
Divulgación de la documentación del fondo
Las LMT seleccionadas deben figurar en el documento constitutivo del fondo AIF o UCITS (es decir, los estatutos, el reglamento de gestión o el contrato de sociedad limitada).
No es necesario que el documento constitutivo establezca todas las condiciones detalladas que rigen la aplicación de las LMT seleccionadas y puede remitirse al documento de emisión (folleto o memorando de oferta) para obtener más detalles. Sin embargo, no se permite la divulgación de las LMT seleccionadas exclusivamente en el documento de emisión.
Normas, procedimientos y comunicación con las autoridades supervisoras
Aparte de los requisitos de divulgación, la AIFM o la sociedad gestora deberá:
- aplicar normas y procedimientos detallados que regulen la activación y desactivación de las LMT seleccionadas; y
- comunicar dichas normas y procedimientos a su autoridad supervisora nacional.
Esto implica prestar mayor atención a la gobernanza interna, los procesos de toma de decisiones y la documentación relativa al uso de las LMT.
«Debe prestarse especial atención a las definiciones de los LMT establecidas en cada anexo. A modo de ejemplo, un mecanismo de comisión de reembolso puede no cumplir la definición aplicable si la comisión se reduce al 0 % tras un determinado periodo, ya que esto puede dejar de reflejar el coste de la liquidez con vistas a garantizar que los inversores restantes no se vean injustamente perjudicados.»
Importancia de las definiciones y la calibración de las RTS
Debe prestarse especial atención a las definiciones de los LMT establecidas en cada anexo. A modo de ejemplo, un mecanismo de comisión de reembolso puede no cumplir la definición aplicable si la comisión se reduce al 0 % tras un determinado periodo, ya que esto puede dejar de reflejar el coste de la liquidez con vistas a garantizar que los inversores restantes no se vean injustamente perjudicados.
En este contexto, deben analizarse cuidadosamente las RTS establecidas en los Reglamentos (que, en la fecha de la presente nota, siguen siendo borradores). Su objetivo es armonizar las características de los LMT en toda la UE para los AIF y los UCITS de tipo abierto, con el fin de mejorar la protección de los inversores y la estabilidad financiera.
Entrada en vigor y cláusula de exención
Las nuevas normas se aplicarán a partir del 16 de abril de 2026.
Los fondos OICVM y los FIA abiertos constituidos antes de esa fecha se beneficiarán de un período de exención hasta el 16 de abril de 2027 en relación con el cumplimiento del Reglamento, tras el cual se exigirá el pleno cumplimiento.
Lo que deben hacer ahora los gestores
A medida que se acercan los plazos de implementación, los gestores deben considerar un plan de preparación por fases:
- Evaluación fondo por fondo de los perfiles de liquidez y los LMT existentes.
- Selección de LMT que cumplan con la normativa, se ajusten a la estrategia del fondo y a la base de inversores, y sean conformes con el Reglamento.
- Actualización de la documentación, dando prioridad a las modificaciones constitucionales cuando sea necesario.
- Comunicación a la CSSF de los LMT seleccionados, junto con las políticas y procedimientos para la activación y desactivación de los LMT.
- Pruebas operativas con administradores, depositarios y distribuidores.
- Preparación del consejo de administración y del gobierno corporativo, incluidos los procesos de aprobación y la formación.
- Notificación a los inversores existentes cuando sea necesario.
Comenzar temprano permitirá a los gestores abordar estos cambios de manera ordenada y evitar modificaciones de última hora antes de la fecha límite del 16 de abril de 2027 aplicable a los fondos acogidos a la cláusula de exención (teniendo en cuenta que dicha exención solo se aplicará en relación con los reglamentos que establecen las normas técnicas reglamentarias que especifican las características de los LMT, mientras que el requisito de especificar al menos dos LMT en el documento constitutivo del fondo correspondiente deberá cumplirse en cualquier caso antes del 16 de abril de 2026). Los nuevos fondos OICVM y los FIA abiertos que se constituyan a partir del 16 de abril de 2026 deberán cumplir todas las nuevas normas aplicables a los LMT.
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