Evaluación de las stablecoins: metodologías, riesgos e implicaciones para la industria europea de fondos
Temáticas: Distribución de fondos
Una stablecoin es una criptomoneda diseñada para mantener un valor constante con respecto a un activo de referencia, normalmente una moneda de curso legal como el euro o el dólar estadounidense. Las stablecoins desempeñan un papel fundamental en las finanzas descentralizadas (DeFi), ya que permiten realizar pagos, conceder préstamos, realizar operaciones de cobertura y gestionar la liquidez. A diferencia de los activos cripto sin respaldo, como el bitcoin, incorporan mecanismos, como garantías o algoritmos, para mantener la paridad, y funcionan como reservas de valor y medios de intercambio «en cadena», donde «en cadena» se refiere a las transacciones y actividades que se registran, verifican y liquidan directamente en una red blockchain.
Para valorar cualquier stablecoin, primero hay que comprender su estructura. Las stablecoins difieren en cuanto a modelos de emisión, diseño económico, garantías, gobernanza y derechos legales. Cada uno de estos aspectos tiene implicaciones para la valoración.
En Europa, el reglamento MiCA establece normas uniformes para las stablecoins ofrecidas al público. Según el MiCA, las stablecoins reguladas deben estar totalmente respaldadas por reservas seguras y líquidas y ser emitidas por instituciones autorizadas. Estas normas están diseñadas para proteger a los inversores y garantizar que las stablecoins reguladas sean transparentes, canjeables a su valor nominal y auditadas periódicamente.
Actualmente, en la UE, las stablecoins pueden clasificarse en cuatro categorías. Las stablecoins respaldadas por moneda tradicional mantienen una paridad de 1:1 con las monedas tradicionales, incluidas las que no son EMT, como el USDT, y las EMT que cumplen con la MiCA, como el USDC/EURC. A fecha de febrero de 2026, hay 33 EMT registradas oficialmente según la ESMA. Los tokens referenciados a activos (ART) obtienen su valor de carteras mixtas de activos y están a la espera de la autorización definitiva. Los tokens con garantía criptográfica (p. ej., DAI) se basan en reservas digitales, mientras que los de tipo algorítmico (p. ej., UST) dependen principalmente de la confianza del mercado y de mecanismos de control de la oferta.
«Aunque están diseñadas para mantener un valor de referencia estable, las monedas estables muestran comportamientos que plantean retos de valoración a los inversores institucionales a la hora de determinar el valor liquidativo y de llevar a cabo la supervisión regulatoria.»
Aunque están diseñadas para mantener un valor de referencia estable, las monedas estables muestran comportamientos que plantean retos de valoración a los inversores institucionales a la hora de determinar el valor liquidativo y de llevar a cabo la supervisión regulatoria.
Las desviaciones entre el precio de mercado y el valor económico están bien documentadas: el estudio del Instituto Becker Friedman de 2025 muestra que el USDT cotiza con un promedio de 54 puntos básicos de descuento debido al arbitraje centralizado y a una estructura de reservas históricamente menos transparente, mientras que el USDC se mantiene cerca de la paridad gracias a un acceso más amplio al reembolso. Los EMT regulados por la MiCA reducen la incertidumbre mediante el respaldo de reservas completas, la segregación y las auditorías, mientras que los tokens que no son EMT varían en cuanto a la calidad de las reservas y la divulgación de información. La fragmentación de la liquidez entre plataformas, el riesgo de los oráculos y los datos, la concentración de la gobernanza y las fricciones en el reembolso complican aún más la evaluación del valor razonable. Los tokens que no cumplen con la MiCA se enfrentan a la incertidumbre regulatoria y a posibles corridas de reembolso cuando las reservas carecen de liquidez, lo que subraya la necesidad de marcos de valoración rigurosos.
A estos retos de valoración se suma el tratamiento contable de las stablecoins, que complica aún más la evaluación por parte de las instituciones. El proyecto de normas técnicas de regulación de la ABE sobre el cálculo y la agregación de los valores de exposición a criptoactivos pone de relieve que no existen normas contables internacionales específicas. Por lo tanto, las instituciones se basan en el marco actual de las NIIF, en virtud del cual el Comité de Interpretaciones de las NIIF (2019) concluyó que las criptomonedas suelen considerarse activos intangibles o existencias, en lugar de activos financieros, ya que no son ni efectivo ni instrumentos de renta variable.
El análisis de la ESMA confirma que los criptoactivos, excluidos los EMT, presentan una volatilidad pronunciada y una correlación con la renta variable, mientras que incluso las principales stablecoins se han desviado considerablemente de su paridad. S&P Global informa de una volatilidad anualizada del 8,7 % para el USDC y del 5,09 % para el USDT durante el periodo 2021-2023. S&P Global informa de una volatilidad anualizada del 8,7 % para el USDC y del 5,09 % para el USDT durante el periodo 2021-2023. Es probable que una parte sustancial de los criptoactivos regulados por la MiCA se valoren a su valor razonable, pero la fragmentación de los centros de negociación, la escasez de datos y la actividad extrabursátil complican la estimación. Aunque la ABE consideró inicialmente ampliar el marco de valoración prudencial del CRR a los criptoactivos, esta medida se pospuso a la espera de una adopción más amplia.
En el caso de los EMT autorizados por la MiCA, las medidas de protección reglamentarias —segregación total de las reservas de moneda de curso legal, emisión exclusiva por parte de instituciones con licencia de la UE y certificaciones independientes— respaldan la valoración a valor razonable utilizando datos de nivel 1 o nivel 2 de la NIIF 13.
Según el marco de Puca-Zyla (CFA Institute), un proceso de valoración sólido debe (1) identificar la stablecoin y su perfil técnico y regulatorio, (2) definir el mercado principal, (3) determinar un precio de salida coherente y (4) evaluar los descuentos de valoración aplicables. Los descuentos por falta de negociabilidad rara vez son relevantes para las principales stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria, pero pueden aplicarse a tokens de colocación privada con restricciones de transferencia, que podrían estimarse mediante modelos como la metodología DLOM basada en opciones de Ghaidarov.
En el caso de las stablecoins que no son del mercado de valores (EMT), como el USDT emitido en el extranjero, la estimación del valor razonable suele requerir datos no observables de nivel 3 que incorporen la calidad de las reservas y los factores fundamentales del reembolso.
El mercado de monedas estables de la UE está llamado a crecer bajo el MiCA, con un 25 % de la negociación desplazándose hacia tokens en euros conformes a la normativa y un aumento de la emisión. Los principales bancos tienen previsto lanzar nuevas monedas en 2026, aunque las monedas estables en euros aún representan solo el 7 % del mercado mundial. A medida que se generalice su adopción, una valoración coherente y transparente será crucial para la confianza y la supervisión.
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