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InglésNuevos criterios de supervisión en la inversión alternativa en España – Preguntas y Respuestas de la CNMV
La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) actualizó, durante los pasados meses de marzo y abril, su documento de Preguntas y Respuestas sobre la normativa de vehículos de inversión.
Esta actualización tiene especial relevancia para los vehículos de inversión alternativa, concepto que incluye, en general, a aquellos con estrategias centradas en capital-riesgo, venture capital, direct lending o activos inmobiliarios.
Aunque el documento se refiere esencialmente a vehículos de inversión españoles, algunos de los nuevos criterios proporcionados por la CNMV tienen también relevancia, de manera indirecta, para vehículos extranjeros, incluyendo aquellos constituidos en países de la Unión Europea que se comercialicen en España.
Entre los nuevos criterios reflejados en el documento de Preguntas y Respuestas, cabe destacar los siguientes:
1. Warehousing
La CNMV ha establecido reglas para aquellas situaciones en las que las sociedades gestoras, o personas y entidades vinculadas a las mismas, adquieran activos, de forma directa o personal, antes de que se constituya (o se inscriba en la CNMV) el vehículo de inversión correspondiente, para poder traspasárselos a éste posteriormente.
En estos casos, el equipo gestor, para no perder oportunidades de inversión en un determinado momento, decide realizar la inversión utilizando a la propia sociedad gestora o personas o sociedades vinculadas, en lugar de esperar a que se constituya el vehículo en cuestión. También puede darse esta situación en estructuras con vehículos paralelos en las que, por determinadas razones, se constituye uno de ellos en primer lugar para empezar a invertir y, posteriormente, se traspasa una parte de los activos adquiridos al vehículo paralelo que se constituya después.
La CNMV considera que este tipo de operaciones de traspaso de activos sólo pueden realizarse de manera muy excepcional ya que pueden suponer conflictos de interés relevantes.
Precisamente, para poder prevenir y gestionar estos conflictos, la CNMV exige que las sociedades gestoras sean capaces de acreditar el interés exclusivo que tengan estas operaciones para las partes involucradas y que el precio de las mismas sea el que se pactaría entre partes independientes.
Además, las operaciones de traspaso de activos deben ser aprobadas por el órgano encargado de gestionar los potenciales conflictos de interés dentro de los vehículos involucrados, como sería el caso del comité de supervisión, formado normalmente por los inversores más relevantes.
Los inversores deberán recibir también información sobre la intención de la sociedad gestora de realizar este tipo de operaciones antes de formalizar su inversión en el vehículo.
«La CNMV considera que este tipo de operaciones de traspaso de activos sólo pueden realizarse de manera muy excepcional ya que pueden suponer conflictos de interés relevantes.»
2. Inversores minoristas que soliciten ser tratados como profesionales
Conforme a la normativa actual, cuando los inversores minoristas solicitan ser tratados como inversores profesionales para invertir en un determinado vehículo, las gestoras o entidades comercializadoras deben valorar que el inversor cumple al menos dos de los tres requisitos previstos en la normativa del mercado de valores, esto es, (i) que el tamaño de su cartera sea superior a 500.000 euros; (ii) que el inversor ocupe o haya ocupado durante, al menos, un año, un cargo profesional en el sector financiero, y (iii) que el cliente haya realizado operaciones en el mercado financiero.
Precisamente, en relación con este último y atendiendo a la particularidad que tiene la inversión en estos vehículos de inversión, la CNMV aclara que, para verificar el cumplimiento de este requisito, debe valorarse si el inversor ha realizado previamente operaciones de inversión por un volumen significativo y con una frecuencia que resulte suficiente en el mercado relevante del vehículo en cuestión.
Otro aspecto importante que indica la CNMV es que las sociedades gestoras deben abstenerse de incitar o promover que los inversores minoristas soliciten ser tratados como profesionales, por ejemplo, entregándoles cuestionarios o documentos en los que se autodeclaren como inversores profesionales dentro del conjunto de documentación que tienen que firmar para poder invertir en el vehículo.
3. Reverse solicitation
Los inversores minoristas pueden invertir en vehículos dirigidos a inversores profesionales siempre que lo hagan por su propia iniciativa, es decir, a través de lo que se conoce como “reverse solicitation”.
La CNMV ha desarrollado algunos de los criterios que deben tenerse en cuenta para apreciar si existe esta iniciativa real y genuina por parte del inversor minorista. En este sentido, considera que sería difícil defender la existencia de tal iniciativa si hay un contacto personal entre el inversor y la gestora, o el comercializador, en relación con la inversión en un determinado vehículo, o si hay alguna política interna de incentivos al personal de la gestora o comercializador. Además, la gestora deberá custodiar las pruebas que acrediten la iniciativa del cliente (tales como grabaciones de llamadas telefónicas, correos electrónicos, etc.), sin que sea suficiente una mera declaración firmada por el inversor solicitando invertir en el vehículo.
Estos mismos criterios referidos a vehículos españoles serían extrapolables a aquellos casos en los que inversores minoristas españoles soliciten invertir por su propia iniciativa en vehículos extranjeros que no puedan ser comercializados activamente en España entre inversores minoristas.
«La CNMV ha desarrollado algunos de los criterios que deben tenerse en cuenta para apreciar si existe esta iniciativa real y genuina por parte del inversor minorista. En este sentido, considera que sería difícil defender la existencia de tal iniciativa si hay un contacto personal entre el inversor y la gestora, o el comercializador, en relación con la inversión en un determinado vehículo, o si hay alguna política interna de incentivos al personal de la gestora o comercializador.»
4. Inversión en criptomonedas
Por último, y en línea con la postura que están manteniendo otros supervisores europeos, la CNMV aclara que no ha aprobado ningún fondo de inversión colectiva de tipo abierto (UCITS o cuasi-UCITS) dirigido a inversores minoristas con exposiciones a instrumentos financieros cuya rentabilidad se encuentre vinculada a criptomonedas y que no incluyan un derivado implícito (como es el caso de exchange traded commodities (ETC), exchange traded notes (ETN) o y cualquier instrumento “delta one”) por encima del llamado coeficiente de libre disposición (es decir, más del 10% del patrimonio del fondo).
Además, en el entorno actual, la CNMV considera muy poco probable que vaya a aprobar este tipo de fondos que pretendan mantener exposiciones superiores a tales activos.
La misma postura mantiene la CNMV respecto de las instituciones de inversión libre (los llamados hedge funds españoles) que se comercialicen a inversores minoristas, a pesar de que este tipo de fondos gozan regulatoriamente de una mayor libertad inversora. En cambio, cuando estos fondos se comercialicen exclusivamente a inversores profesionales, sí podrán mantener exposiciones a criptomonedas a través de instrumentos delta one o de derivados financieros, siempre que la liquidación del derivado no suponga la entrega de la criptomoneda. En todo caso, la gestora deberá disponer de controles sólidos y de personal con conocimientos adecuados en esta materia.
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